上海复星医药（集团）股份有限公司

　　上海新世纪资信评估投资服务有限公司

　　评级对象： 上海复星医药（集团）股份有限公司

　　注：根据复星医药经审计的2018～2020年及未经审计的2021年前三季度财务数据整理、计算。

　　上海市汉口路398号华盛大厦14F

　　行业发展前景较好。近年来，我国医药市场继续扩大，同时政府在医药工业、医药流通行业、医疗器械及医疗健康服务领域出台了一系列政策，有利于行业的规范及集中度的提高，行业发展前景较好。

　　主业具有竞争力。复星医药收入保持增长，在部分细分市场保持了较明显的优势地位。同时，公司较强的研发实力有利于其竞争优势的保持和强化。

　　财务状况良好。复星医药盈利能力和现金获取能力均较强，经营环节现金流状况较好，权益资本实力雄厚，财务状况良好。

　　资金成本优势。复星医药融资渠道畅通且多样，综合融资成本较低为公司持续发展提供良好的保障。

　　并购整合风险及商誉减值风险。外延式扩张是复星医药实现业务快速发展的重要方式之一。近年来公司海外并购较快，资金压力较大，形成一定的估值风险和较大的整合风险。同时，持续并购也导致公司积累了较大规模的商誉，2021年9月末，公司商誉规模达86.37亿元，若相关投资并购标的经营未达预期，可能对公司盈利及资产质量或将形成不利影响。

　　药品降价压力。在医保控费及集中采购政策实施背景下，复星医药部分产品或面临较大降价压力，对其成本控制能力形成挑战。

　　合作开发的新冠疫苗中国大陆审批进度及预期销售表现风险。复星医药与德国 BioNTech合作研发mRNA新冠疫苗，并已经投入一定资金，目前港澳台地区已开始销售，中国大陆地区仍处于等待相关监管机构批准阶段，需持续

　　上海复星医药（集团）股份有限公司

　　上海复星医药（集团）股份有限公司（简称“复星医药”、“该公司”或“公司”）前身为上海复星实业有限公司，首次注册登记日为1994年1月14日，后经上海市人民政府沪府（1998）23号文批准，以上海复星高科技（集团）有限公司（简称“复星高科”）、上海广信科技发展有限公司、上海英富信息发展有限公司、上海申新实业（集团）有限公司和上海西大堂科技投资发展有限公司为发起人，通过向社会公开发行股票的方式，整体变更为股份有限公司，

　　并更名为上海复星实业股份有限公司。经中国证监会证监发字（1998）163和164号文批准，公司于1998年6月25日向社会公开发行5,000万股普通股股票（含500万股职工股），发行后总股本为15,070万股。同年8月7日，公司股票在上海证券交易所挂牌交易〔股票简称和代码分别为“复星实业”和“600196”〕。2004年12月公司更为现名，股票简称变更为“复星医药”，股票代码不变。截至2021年9月末，公司总股本为2,562,898,545股。

　　该公司业务覆盖药品制造与研发、医疗器械与医学诊断、医疗健康服务、医药分销与零售等医药健康产业链的多个重要环节，公司业务以药品制造与研发为核心，同时涵盖医疗器械与医学诊断、医疗健康服务等领域。根据IQVIA统计，2021年上半年公司生产的医院用处方药的销售收入位列全国第13。

　　2021年，全球疫情形势依然严峻，全球经济保持恢复的同时，面临通胀和货币政策收紧等多项挑战；百年变局下，大国博弈持续，地缘政治冲突不断，我国的外部环境的复杂性和不确定性依旧较高。我国经济修复进程前高后低，经济发展存在压力。短期内，宏观政策将适当靠前发力为“稳”提供支持，我国经济增速有望保持在合理区间；从中长期看，在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性，我国经济长期向好的基本面保持不变。

　　2021年，新冠疫苗研发与接种持续推进，病毒变异以及部分国家防疫措施松散导致全球疫情防控形势依然严峻；全球经济保持恢复的同时，通胀压力显著上升，主要新兴经济体和发达经济体先后收紧货币政策。高债务压力以及经济修复节奏放缓预期下，全球经济面临疫情、通胀和政策收紧等多项挑战，尤其是美联储加速缩减购债规模后将开启加息进程，或对全球经济金融带来冲击。同时，百年变局加速演进的背景下，大国博弈持续，地缘政治冲突不断，全球竞合关系正在重构。总体上，我国经济发展面临的外部环境的复杂性和不确定性依旧较高，而区域全面经济伙伴关系协定正式生效有利于我国应对这种不稳定的外部环境。

　　2021年，我国经济增速呈前高后低走势，经济发展面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力。就业形势整体稳定，消费者物价指数温和增长，而工业生产者出厂价格指数涨幅创下有数据记录以来新高。工业增加值增速呈先快后承压走势，高技术制造业增长较快，汽车和纺织、食品制造等传统制造业增速较低；工业行业利润恢复总体较好，上游采掘业及初级工业品制造业盈利较好，而电力与下游消费品制造业较弱。消费恢复偏慢且受疫情影响波动明显，汽车对商品零售形成较大拖累，餐饮较疫情前相比差距仍巨大；固定资产投资走势分化，制造业投资表现亮眼，基建投资先稳后弱，房地产投资则持续下行；我国疫情防控和产业链优势持续、海外需求回升以及价格上涨等因素共同促使出口强劲增长，机电产品和劳动密集型产品出口保持较快增速。人民币汇率稳中有升，国际投资者对人民币资产的配置规模不断增加。

　　我国持续深入推进供给侧结构性改革，扩大高水平对外开放，提升创新能力、坚持扩大内需、推动构建“双循环”发展新格局、贯彻新发展理念等是应对国内外复杂局面的长期政策部署；宏观政策加大跨周期调节力度，与逆周期调节相结合，为经济短期内大盘稳定提供支持。我国财政政策保持积极，加快支出进度，通过减税降费和专项债聚焦对特定主体和薄弱领域提供精准支持；

　　政策层面严禁新增地方政府隐性债务，强化监管监测，妥善化解存量债务，地方政府债务风险总体可控。央行实行灵活适度的稳健货币政策，运用总量和结构性货币政策工具，保持流动性合理充裕，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展的支持；地方政府债发行节奏加快、资管新规过渡期结束以及政策增强信贷总量增长的稳定性均有利于实体部门宽信用，而在保持宏观杠杆率基本稳定的基调下，实体融资增速回升空间有限。我国金融监管持续强化，切实且严肃地践行金融法治，并通过完善宏观审慎政策治理机制，提高防范化解系统性金融风险的能力，为金融市场健康发展夯实基础。

　　2022年，“稳字当头、稳中求进”是我国经济工作的总基调，宏观政策也将适当靠前发力为“稳”提供支持，我国经济增速有望保持在合理区间：预计高质量发展与“双碳”目标将导致高技术制造业与高排放行业生产活动延续分化；疫情仍是导致消费波动的重要因素；制造业投资有基础保持较快增长，基建投资在适度超前基建以及前期政策成效显现带动下增速将企稳回升，房地产投资惯性下滑后才会逐步趋稳；我国的防疫与产业链优势有望保持，且RCEP

　　已正式生效，出口的韧性仍较强，但外部需求恢复节奏放缓会导致增速从高位有所回落。从中长期看，在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性，我国经济长期向好的基本面保持不变。

　　2021 年以来我国经济复苏趋势良好，受防疫常态化催生的防疫需求大幅增长拉动，疫苗、防疫耗材、检测试剂等细分行业景气度高，助推医药制造行业利润增幅显著提升。与此同时，我国医疗体系改革持续深化，医保控费仍是当前政策主基调，2021年以来带量采购范围进一步扩大，政策倒逼医药制造行业创新转型升级。

　　医药制造业作为我国国民经济的重要组成部分，与国计民生息息相关，是中国制造2025和战略性新兴产业的重点领域，也是推进健康中国建设的重要保障。近年来，我国人民生活水平持续提高，城镇化速度不断加快，使得国民医疗保健意识增强，医疗服务便利性提高， 从而促进了医药需求。同时，由于医疗保健支出与年龄呈正相关性，在老龄化趋势加剧的情况下，药品需求始终具备刚性特征。而新医疗体制改革中，国家加大医保投入，医保扩容亦刺激了抑制的医药需求，促进我国医药制造行业不断发展。

　　2018-2019 年，受仿制药质量和疗效一致性评价全面推进、化学药品注册新分类改革方案初步实施、药品集中采购试点、“两票制”全面实施等医改深化推进，以及商誉减值等因素的影响，我国医药制造行业营业收入增速维持低位，利润增速有所放缓。2020年前三季度受新冠疫情冲击，医疗机构作为高风险场所纷纷限制营业或被动缩减营业时长，医药需求被限制，医药制造业收入增速大幅下滑，2020年第四季度起逐渐恢复。

　　2021年是“十四五”开局之年，今年以来尽管变异新冠病毒不断出现，但在国内完备的疫情防控措施下，我国疫情防控逐步迈入“精准防控，动态清零”的新阶段，疫情因素未对我国经济形成重大影响，国民经济持续稳定恢复，复苏趋势良好。2021年我国经济同比增长 8.1%，占全球经济比重预计超过18%。根据国家统计局数据显示，2021年1~10月，我国医药制造行业规模以上企业实现营业收入23,529.80亿元，同比增长22.8%；实现利润总额4,927.80亿元，同比增长76.7%，医药行业经营业绩得到快速恢复。受社会防疫需求大幅增长拉动，包括疫苗、 诊断试剂、防疫耗材等在内的防疫用品需求量大，相关企业产销两旺，行业利润增幅显著提升。

　　图表 1. 2012年以来我国医药制造行业销售收入及盈利情况

　　近年来，医药卫生体制改革的不断深化对医药发展态势和竞争格局产生深远影响。2021年6月，国务院办公厅发布《关于印发深化医药卫生体制改革2021年重点工作任务的通知》，在进一步推广三明市医改经验，加快推进医疗、医保、医药联动改革；促进优质医疗资源均衡布局，完善分级诊疗体系；持续预防为主，加强公共卫生体系建设；统筹推进相关重点改革，形成工作合力等4方面提出20条具体措施。通知明确，以降药价为突破口，同步推进服务价格、薪酬、医保支付等综合改革；推动公立医院高质量发展；加快推进分级诊疗体系建设；推动中医药振兴发展；加强新冠肺炎疫情防控；

　　推进全民健康信息化建设；增强药品供应保障能力。

　　2021年6月，国家医保局发布《2021年国家医保药品目录调整工作方案》，

　　正式启动今年的国家医保药品目录调整工作。此次目录调整工作分为准备、

　　申报、专家评审、谈判、公布结果5个阶段，历经半年多时间。2021年12

　　月3日，2021版国家医保药品目录正式出台，医保药品目录调整落地。2021

　　版目录共收录西药1,486种，中成药1,374种，中药饮片892 种；本次调整，共计74种药品新增进入目录，11种药品被调出目录。本次调整******计对117

　　个药品进行谈判，谈判成功94个，其中目录外85个独家药品谈判成功67

　　个，平均降价61.71%，降幅与前期相比基本保持一致，整体降幅保持平稳。

　　本次谈判预计可为患者减负超300 亿元。目录外67个药品中有66个是五年内上市的新药，占比99%，其中27个创新药实现上市当年进入医保，基本实现了药品审评和医保审评的“无缝衔接”，利好创新药放量。国家医保局成立至今，每年一次动态调整医保药品目录，累计将507种新药、好药纳入目录，通过目录调整实现了用药保障范围不断扩大和结构优化。

　　2021年9月，国务院办公厅公布《关于印发“十四五”全民医疗保障规划的通知》，发展目标是到2025年，基本完成待遇保障、筹资运行、医保支付、基金监管等重要机制和医药服务供给、医保管理服务等关键领域的改革任务，“十四五”期间基本医疗保险参保率每年保持在95%以上，到2025年

　　国家和省级药品集采品种达500个以上，高值医用耗材带量采购品种达5类以上，保证刚需医疗产品的供应量，并降低患者经济负担。

　　2021年11月，国家医疗保障局公布《关于印发DRG/DIP支付方式改革三年行动计划的通知》，主要是加快建立管用高效的医保支付机制，加快推进DRG/DIP支付的全面覆盖，统筹地区、医疗机构、病种和医保基金覆盖的未来三年进度安排与关键时间点。医保控费的进一步推进，基于DRGs对住院医疗费用的管理，实现对各个病种的次均费用及其构成进行监测，使控费工作对症下药，从而倒逼医疗机构提升医疗服务质量。

　　图表 2. 2021年以来我国医药制造行业主要政策情况

　　发布时间 部门 政策名称 主要内容 作用及影响

　　2021.2 国家组织药品集中采购和使用联合采购办公室 《第四批国家组织药品集中采购》 采购共有152家企业参加，产生拟中选企业118家，共纳入45种药品，拟中选产品158个 中选药品平均降价52%，采购金额 254亿元，集采范围持续扩大

　　2021.6 国务院办公厅 《关于印发深化医药 卫生体制改革2021年重点工作任务的通知》 进一步推广三明市医改经验，加快推琎医疗、医保、医药联动改革；促进优质医疗资源均衡布局，完善分级诊疗体系；持续预防为主，加强公共卫生体系建设；统筹推进相关重点改革，形成工作合力等4方面提出20条具体措施 以降药价为突破口，同步推进服务价格、薪酬、医保支付等综合改革；推动公立医院高质量发展；加快推进分级诊疗体系建设；推动中医药振兴发展；加强新冠肺炎疫情防控；推进全民健康信息化建设；增强药品供应保障能力

　　2021.6 国家组织药集中采购和使用联合采购办公室 《第五批国家组织药品集中采购》 第五轮集采共涉及60个品种207个品规，其中注射剂30个品种，本次集采是规模蕞大、产 品数量蕞多的一次 中选药品平均降价56%，采购金额550亿元，集采范围持续扩大

　　2021.6-12 国家医保局 《2021年国家医保药品目录调整工作方案》 2021版目录共收录西药1486种，中成药1374 种，中药饮片892种；本次调整，共计74种药品新增进入目录，11种药品被调出目录。本次调整******计对117个药品进行谈判，谈判成功94个，其中目录外85个独家药品谈判成功67个，平均降价61.71% 本次谈判预计可为患者减负超300亿元。目录外67个药品中有66个是五年内上市的新药，占比99%，其中27个创新药实现上市当年进入医 保，基本实现了药品审评和医保审评的“无鏠衔接”，利好创新药放量

　　2021.9 国务院办公厅 《关于印发“十四五”全民医疗保障规划的通知》 到2025年，基本完成待遇保障、筹资运行、医保支付、基金监管等重要机制和医药服务供给、医保管理服务等关键领域的改革任务 “十四五”期间基本医疗保险参保率保持在95%以上，到2025年国家和省级药品集采品种达500个以上，高值医用耗材带量采购品种达5类以上，保证刚需医疗产品的供应量，并降低患者经济负担

　　2021.11 国家医保局 《关于印发DRG/DIP 支付方式改革三年行动计划的通知》 加快建立管用高效的医保支付机制，加快推进DRG/DIP支付的全面覆盖，统筹地区、医疗机构、病种和医保基金覆盖的未来三年进度安排与关键时间点 医保控费的进一步推进，基于DRGs对住院医疗费用的管理，实现对各个病种的次均费用及其构成进行监测，使控费工作对症下药，从而倒逼医疗机构提升医疗服务质量

　　2021.11 国家组织药品集中采购和使用联合采购办公室 《第六批国家组织药品集中采购》 第六轮集采为胰岛素专项，纳入二代、三代胰岛素，整体报量为2.14亿支，涉及金额约170亿元 中选药品平均降价48%，采购金额 170亿元，集采范围持续扩大

　　目前我国医药行业集中度仍较低，高附加值和高技术含量的独家产品少，

　　缺乏能进入国际市场的品种。大量企业在非专利药物上低水平重复建设，造成资金和资源的浪费。由于大量企业产品同质化严重，在市场竞争中打价格战，

　　导致我国制药企业整体的市场开发能力不足。与发达国家相比，国内医药企业研发投入强度相对不足，主要体现在与国际大型药企相比，平均研发费用率水平偏低；创新药研发靶点、数量和进展整体不及世界领先水平；国内外相同靶点的新药研发项目中，中国的项目数量和项目进度不及外国。另外，国内医疗器械公司市场份额远低于国际巨头，同类产品技术参数亦存在差距。

　　新版GMP认证、“两票制”、药品审批审评制度改革、医保控费及目录调整等变革对医药制造行业内部企业自身实力和融资能力提出了较大考验，行业并购重组较活跃，未来行业集中度有望进一步提升。随着我国政府对医药行业监管力度的加强，行业资源将不断向拥有完整产业链、较强品牌和规模、丰富产品组合、研发创新力强、供销渠道稳定的大型制药企业集中，行业内企业竞争实力将有所分化。

　　产业政策及体制改革风险。医药行业受政策影响深。药品生产和销售须取得食品药品监督管理部门颁发的相关许可，药品质量受严格的法规规范。

　　同时，医药领域面临产业整合及商业模式转型。药品降价、环保治理等政策措施亦会对医药行业盈利水平和生产成本产生一定影响。

　　药品质量、环保风险。作为直接关系到生命健康的特殊商品，药品出现质量问题将对制药企业的市场声誉，造成不利影响进而影响到其生产经营。

　　此外，医药生产企业在生产过程中还面临环保风险，或将增加公司的环保费用支出。

　　研发风险。医药生产企业需要不断研发新药来保持自身的竞争能力。如果新药不能适应不断变化的市场需求、新产品开发失败或难以被市场接受，

　　将加大企业的经营成本，对企业的盈利水平和未来发展产生不利影响。

　　该公司通过“创新转型、整合运营、稳健增长”的发展模式，实现了快速发展；目前公司现已形成了以制药业务、医疗器械与医学诊断业务、医疗健康服务业务整合发展的产业格局。公司制药业务的产品在代谢及消化系统、抗肿瘤及免疫调节、抗感染、中枢神经系统及心血管系统等领域具有较强的竞争力，且研发能力较强；间接参股的国药控股则是国内药品分销市场的龙头企业，市场优势地位明显，能与药品制造业务产生较好的协同效应。公司在相关领域对外投资经验丰富，但快速的扩张也加大了公司资金和并购整合的压力。

　　近三年，该公司收入规模保持增长，期间费用虽对利润造成一定吞噬，但公司毛利率高且投资收益规模突出，整体盈利能力仍较强。

　　该公司以制药业务为核心，还从事医疗器械与医学诊断业务、医疗健康服

　　务业务，并通过投资国药控股股份有限公司（简称“国药控股”）涉足医药商业流通领域，形成对医药健康产业链的全覆盖。目前公司采取“创新转型、整合运营、稳健增长”的发展模式，兼顾横向规模化扩张与纵向产业链扩张。

　　主营业务/产品或服务 市场覆盖范围/核心客户 基础运营模式 业务的核心驱动因素

　　制药 国内为主，初步实现全球多中心布局 横向与纵向兼顾 销售规模/研发/品牌质量

　　医疗器械与医学诊断 国内、国外均有 横向与纵向兼顾 品牌质量/投资及投后运营管理

　　医疗健康服务 国内为主 横向与纵向兼顾 投资及投后运营管理

　　图表 4. 公司核心业务收入及变化情况（单位：亿元，%）

　　该公司现有业务主要涉及制药、医疗器械和医学诊断、医疗健康服务，2020年上述三项业务收入贡献分别为72.19%、17.21%和10.47%。2020年，公司实现营业收入303.70亿元，较上年增长6.02%，增长主要来源于医疗器械与医学诊断业务收入的增加。当年，受新冠疫情影响，公司核酸检测试剂盒、负压救护车等抗疫产品销售收入大幅增长，医疗器械与医学诊断业务规模实现大幅增加。

　　2021年上半年度，该公司三项业务收入分别同比增长22.33%、7.42%和35.59%，增长主要系（1）制药板块新品复必泰被纳入港澳地区政府接种计划，实现5亿余元收入；（2）医疗器械与医学诊断板块装机数量同比增长；（3）医疗健康服务板块新开业医院经营逐步向好。

　　近年来，该公司制药业务规模持续扩大。2018-2020年，该项业务分别实现收入186.81亿元、217.66亿元和218.80亿元；同期毛利率分别为65.09%、65.64%和61.54%，总体保持较高水平。其中，2020年毛利率较以前年度相比降幅显著，主要系受集中采购政策、原材料成本上升及经营支出刚性等因素影响，公司部分产品毛利率大幅下降所致。

　　2021年上半年度，该项业务实现收入122.48亿元，毛利率为58.30%，同比减少 4.20个百分点，下降主要系优立通、邦之等集采中标产品售价下滑，同时受主要原辅材料涨价影响，部分核心产品单位成本上升所致。

　　该公司目前下辖主要从事制药业务的重要和主要控股子公司包括：重庆药友制药有限责任公司1（简称“重庆药友”）、江苏万邦生化医药集团有限责任公司2（简称“江苏万邦”）、锦州奥鸿药业有限责任公司3（简称“奥鸿药业”）、Gland Pharma Limited4（简称“Gland Pharma”）和上海复宏汉霖生物技术股份有限公司5（简称“复宏汉霖”），其概况见下表。其中，复宏汉霖近三年净利润持续为负，主要系其处于初期发展阶段，临床研发活动较多所致。

　　图表 5. 公司下属主要制药企业概况（单位：亿元、%）

　　公司简称 主要产品/业务 持股比例 净资产 营业收入 净利润

　　资料来源：根据复星医药2020年度报告及2021年半年报整理

　　注：以上数据含评估增值及评估增值摊销

　　该公司制药业务产品以西药类处方药品为主。根据IQVIA统计，2020年公司生产的医院用处方药的销售收入位列全国第13，较上年下降3位。目前公司在代谢及消化系统、抗肿瘤及免疫调节、抗感染、中枢神经系统及心血管系统等疾病领域均有丰富的产品线，形成了较为完善的布局。

　　1 重庆药友生产的阿拓莫兰是国内销售额蕞大的还原型谷胱甘肽产品。

　　2 江苏万邦为我国蕞大的胰岛素生产基地，拥有齐全的糖尿病系列产品。

　　3 锦州奥鸿生产的奥德金注射液（小牛血清去蛋白注射液）是国内唯一用小牛血清为原料的生化制剂，其另一产品邦亭（注射用白眉蛇毒血凝酶）是国内血凝酶领域三大止血药品牌之一。

　　4 Gland Pharma为全球各大型制药公司注射剂仿制药品的生产制造商。

　　5 复宏汉霖产品覆盖肿瘤、自身免疫疾病、眼科疾病等领域，已成功上市首个国产生物类似药汉利康（利妥昔单抗）、首个中欧双批国产单抗生物类似药汉曲优（曲妥珠单抗）等。

　　6 复宏汉霖2020年研发支出为8.17亿元，研发费用率为139.00%；2021年上半年度研发支出为7.39亿元，研发费用率为116.64%。

　　图表 6. 公司制药业务核心产品情况（单位：亿元，%）

　　销售收入 毛利率 销售收入 毛利率 销售收入 毛利率 销售收入 毛利率

　　过亿制剂单品或系列数量 29个 35个 39个 未披露

　　资料来源：根据复星医药2018-2020年年报及2021年半年报整理

　　2020年，该公司制药业务板块的核心产品实现销售收入138.71亿元，占该板块收入的63.40%，分别同比下降9.69%和7.16个百分点，主要系受新冠疫情影响，抗感染及免疫调节、中枢神经系统、代谢及消化道疾病等领域核心产品销量出现下滑所致。2020年度销售额过亿的制剂单品或系列共39个，较上年同口径净增加3个，其中：销售额超过10 亿元的制剂单品或系列共2个、销售额在5亿元到10亿元之间的制剂单品或系列共5个。总体看，公司产品集中度下降，产品结构优化。

　　近年来，该公司持续强化营销体系的建设与整合，营销模式向专业化、品牌化、数字化方向转型，目前已形成与现有产品及拟上市产品相配套的境内外营销网络和营销队伍。截至2021年9月末，公司已经形成了6,805人的商业化团队，其中包括创新药商业化团队、OTC及线上渠道零售团队、非洲及欧美专业营销团队、事业部制产品管理团队，以及临床医学、市场准入、品牌推广等支持体系。此外，公司还通过与国药控股合作，依托其成熟的分销网络和物流配送体系积极开拓国内各级市场。

　　该公司以创新研发为核心的发展驱动因素，依托全球研发中心，通过自主研发、合作开发、许可引进及深度孵化的方式对创新研发项目进行统筹管理，从而推动创新技术和产品的开发、转化及落地。截至2021年9月末，公司拥有研发人员2,561人，约占公司在职员工总数的7.45%，其中约1,378人为硕士及以上学位。

　　2018-2020年，该公司制药板块研发费用占该板块收入的比重持续增长，分别为12.04%、14.38%和16.77%。其中2020年增长主要系公司持续加大对小分子创新药、进口创新药及生物类似药等产品的研发投入及对创新孵化平台的建设投入所致。2021年上半年公司申请的制药板块专利共80项，其中包括美国专利申请10项、PCT申请20项；获得发明专利授权35项。未来，伴随一致性评价及带量采购政策的持续深化，行业集中度或将进一步提升。

　　7 指核心产品收入占制药业务收入的比例

　　为提高竞争实力、扩大市场份额，公司预计将进一步加大研发投入力度。

　　图表 7. 公司制药板块近几年技术研******况

　　资料来源：根据复星医药2018-2020年年报及2021年半年报整理

　　近年来，该公司在提升自主研发能力、推进在研产品上市的同时，还通过与海外领先药企合作，引进国际先进技术，丰富高价值产品管线，从而提升自身市场拓展能力。

　　图表 8. 2020年以来国药许可引进及对外许可项目情况（单位：万美元）

　　授权类型 许可标的 交易对方 权利 许可区域 首付款

　　针对人体TROP2靶点的抗体 Chiome 独家研发、生产及商业化并使用相关知识产权 中国大陆及港澳台地区 2,400

　　靶向人类BRAF蛋白V600E突变的小分子抑制剂RX208 润新生物 独家研发、生产及商业化并使用相关知识产权 中国大陆及港澳台地区 人民币49,800万元

　　对外许可 BLC-2选择性小分子抑制剂FCN-338 礼来 独家研发、生产及商业化 中国以外其他区域 4,000

　　注射用曲妥珠单抗（HLX02） Intas 独家商业化 美国、加拿大 4,000

　　重组抗VEGF人源化单克隆抗体注射液（HLX04） Essex 注册、生产、商业化 全球 1,000

　　近三年，该公司持续加大在产能扩增、厂房搬迁、GMP建设等方面的投入力度。2020年子公司复宏汉霖对徐汇基地和松江基地进行了升级改造及规划建设，徐汇基地商业化产能提升至20,000升，并通过了欧盟GMP认证；松江基地一期建设完毕并已投产，规划产能达24,000升；二期仍处于建设阶段，预计产能达36,000升；子公司Gland Pharma新增冻干线和激素类产品线，目前已进入设备调试和验证阶段。截至2020年末，公司已拥有江苏、重庆、锦州、山东、河北、常德、新沂、长寿等10个国内生产基地，其所有生产线均已通过国内GMP认证；在海外基地方面，子公司Gland Pharma是印度头部家获得美国 FDA 批准的注射剂生产企业，其生产设施已获得美国、欧盟、日本、澳大利亚等主流法规地区的GMP认证。2021年公司先后布局常德、新沂和长寿三个原料药基地，并建立了CMO生产管理委员会。

　　2018-2020年，该公司医疗器械与医学诊断业务收入持续上升，分别为36.39

　　9 该比例为公司制药板块研发费用占制药业务收入的比例。

　　10 BioNTech SE（简称“BioNTech”），主要从事癌症、传染病和其他严重疾病的治疗和预防性免疫疗法的研究和开发，是业内领先的mRNA平台型生物技术公司之一。

　　亿元、37.36亿元和52.17亿元。其中2020年增幅显著，主要系受疫情影响，公司新型冠状病毒核酸检测试剂盒、负压救护车及呼吸机等抗疫产品销售规模增加所致。同期毛利率分别为48.11%、52.38%和52.60%，盈利能力较好。

　　该公司医疗器械业务主要涉及医疗美容、呼吸健康及专业医疗领域。在专业医疗方面，公司代理销售的“达芬奇”微创腔镜外科手术机器人已获得美国FDA、国家食药监总局上市许可，2020年装机量55台。由于公司与参股企业直观复星医疗器械技术（上海）有限公司（简称“直观复星”）签署的“达芬奇手术机器人”经销权于2020年末到期，自2021年起该部分业务不再纳入收入合并口径。

　　在医疗美容方面，子公司Sisram Medical Ltd.（简称“Sisram”）为首个于联交所主板上市的以色列公司，主要致力于医疗美容器械研发生产，其产品技术和销量处于全球领先。2020年受新冠疫情影响，Sisram经营业绩下滑，实现营业收入1.62亿美元、净利润1,468万美元，分别同比下降6.54%和33.07%。在专业医疗方面，子公司Breas Medical Holdings AB（简称“Breas”）已在全球范围推出十余款面向医疗机构和家用的呼吸机产品，2020年实现营业收入0.86亿美元、净利润857.2万美元。

　　该公司医学诊断业务主要包括分子诊断、免疫诊断、生化诊断、微生物诊断及POCT产品。2020年受新冠疫情影响，公司自主研发的新型冠状病毒（2019-nCov）核酸检测试剂盒（荧光PCR法）通过了国家药监局应急审批，

　　销售规模实现快速增长。同时公司自主研发的全自动化学发光仪器及配套试剂产品、用于抗精神类药物的血药浓度监测产品Mycare销售收入较上年相比也有所增长。2021年公司还先后推出了F-i3000全自动化学发光分析仪、F-C800

　　全自动生化分析仪和微生物质谱仪（ASTA）等新产品。

　　2021年上半年度，该公司医疗器械与医学诊断业务实现营业收入28.37亿元，毛利率为47.83%，同比减少2.61个百分点，下降主要系盈利水平相对较高的“达芬奇手术机器人”不再纳入收入合并口径所致。

　　2018-2020年，该公司医疗健康服务业务收入逐年增长，分别为25.63亿元、30.40亿元和31.72亿元，同期毛利率分别为26.34%、25.52%和20.52%，其中2020年毛利率较上年下降5个百分点，主要系新冠疫情期间，公司旗下各家医院组建医疗队伍支援抗疫前线使得门诊数量减少，加之疫情期间主动至医疗机构就诊人数下降，且运营成本中固定成本占比较高所致。

　　2021年上半年度，该公司医疗健康服务业务实现营业收入18.44亿元，毛利率为18.06%，同比增加1.18个百分点。截至2021年9月末，公司已投入运营的医疗服务机构共计13家，核定床位4,732张，其中三级医院5家、二级医院8家。此外，公司还获得互联网医院牌照6家。

　　该公司医药商业涵盖分销和零售。其中，公司医药分销业务主要以参股国

　　药产业投资有限公司（简称“国药产投”）的形式进行，国药产投是国药控股的控股股东。

　　国药控股是我国医药商业龙头企业，经营着国内蕞大的药品分销网络，也是国内唯一具有全国性分销网络的药品分销企业。截至2021年6月末，国药控股零售网络覆盖全国 30余个省、直辖市和自治区，零售药房总数达 9,782

　　家，规模继续保持行业领先。近三年，国药控股发展迅速，业务规模快速增长，

　　2021年上半年国药控股药品零售业务收入137.22亿元，同比增长24.57%。

　　图表 9. 国药产投和国药控股情况（单位：亿元）

　　资料来源：复星医药2018-2020年年报和2021年半年报、国药控股2018-2020年年报和2021年半年报（香港会计准则）

　　2019年9月，该公司子公司复宏汉霖于香港联合交易所有限公司主板上市（股份代码为HK.2696），其首次公开发行境外上市外资股（H股）累计募得约34亿港元。2020年3月30日，公司对外公告其董事会同意并提请股东大会批准复宏汉霖于境内首次公开发行人民币普通股（A股）并在上海证券交易所科创板上市交易。2021年5月25日，公司公告关于延长复宏汉霖A股上市的决议案已获公司股东大会正式通过，延长原因未披露。新世纪将持续关注复宏汉霖后续A股上市进展情况。

　　2020年11月，该公司子公司Gland Pharma（股票代码：GLAD）在孟买证券交易所及印度证券交易所上市，首次公开发行股票募集资金约人民币57.30亿元。复宏汉霖及Gland Pharma自公司分拆并独立上市，有利于其实现进一步发展，拓宽公司融资渠道，并提升公司整体价值。

　　2020年11月，该公司公告其全资子公司复星实业（香港）有限公司（简称“复星实业”）于香港联合交易所有限公司场内购买复宏汉霖H股合计164,500股。完成后，公司通过复星实业间接持有复宏汉霖2.97亿股，占已发行股份总数约54.67%。

　　2020年11月20日，该公司公告拟向不超过35名特定投资者发行不超过1.28亿股A股股票，拟募集资金不超过49.83亿元。所得资金将用于创新药物临床、许可引进及产品上市相关准备、原料药及制剂集约化综合性基地建设及补充流动资金。该事项已获中国证监会核准。

　　2021年1月4日，该公司公告收到中国证监会核准增发不超过1.10亿股境外上市外资股（H股）的批复，每股面值人民币1元，全部为普通股。预计增发完成及募投项目的实施将有助于公司推进新药研发、产能整合、效率提升，实现制药工业高质高效的发展，从而进一步提升公司的盈利能力。此外，公司资金实力将大幅提升，财务状况得到进一步优化，抗风险能力将显著增强。

　　2020年5月18日，该公司与母公司复星高科及其他投资人共同出资设立苏州基金及天津基金，并将其共同组成为复健一期基金。苏州基金和天津基金计划募集资金为10亿元和5亿元，期限为7+1+1年，且为平行基金，在同时满足各自决策机制约定的条件下共同实施对外投资。基金旨在与地方政府合作，加快创新医药产业化落地及上市产品的引进。截至2020年12月30日，

　　天津基金已完成募集，其中公司控股子公司宁波复瀛、天津星耀及天津星海分别出资8,000万元、1,000万元及500万元，宁波复瀛、天津星海及其他投资人为LP，天津星耀为GP；苏州基金认缴金额为9.26亿元，其中宁波复瀛和苏州星晨分别出资1.92亿元和1,000万元，宁波复瀛及其他投资人为LP，苏州星晨为GP11。2021年2月9日，苏州基金首轮募集及第二轮募集的投资人均已完成各自认缴出资额的首期实缴出资。其中苏州星晨、宁波复瀛及复星高科技分别实缴出资金额0.05亿元、0.96亿元及0.64亿元。

　　图表 10. 公司盈利来源结构（单位：亿元）

　　资料来源：根据复星医药所提供数据绘制。

　　注：经营收益=营业利润-其他经营收益

　　11 天津星耀和苏州星晨均受复星医药控制，截至2021年末复星医药对两者分别直接持股44.4%。

　　该公司盈利主要来自经营收益和投资收益。近年来，公司营业收入保持增长，毛利率总体维持在较高水平。同时，投资收益中股权持有收益部分较为稳定、可持续性较强，公司整体盈利情况保持良好。

　　图表 11. 公司经营收益结构分析

　　注1：经营收益=营业利润-其他经营收益（投资收益、公允价值变动损益、资产处置收益、其他收益）

　　从费用支出看，2018-2020年该公司期间费用率分别为51.89%、53.68%和49.31%，比率较高。从期间费用构成来看，销售费用占比蕞大。2020年销售费用占比下降了 7.54个百分点，主要系公司加强费用管控力度，部分差旅会议转为线上活动，加之部分产品中标集采，导致当年销售费用有所下降。公司管理费用主要包括人力成本、折旧与摊销、办公费用等。2020年公司研发费同比增长36.94%，主要系公司加大对生物药、小分子创新药和进口创新药的研发投入，以及对创新孵化平台的建设投入所致。公司财务费用占比较小，主要为利息支出。

　　2021年前三季度公司期间费用率为43.89%，同比下降4.29个百分点，其中研发费用同比增加28.55%，主要系公司持续加大对生物药、小分子创新药和进口创新药的研发投入，及对创新孵化平台的建设投入所致。总体而言，公司期间费用较高，对毛利造成一定吞噬，但受益于毛利率处于较高水平，公司主业盈利能力仍较强。

　　图表 12. 影响公司盈利的其他因素分析（单位：亿元）

　　影响公司盈利的其他因素 2018年度 2019年度 2020年度

　　其中：权益法核算的长期股权投资产生的收益 13.49 14.31 15.80

　　其中：处置长期股权投资产生的投资收益 3.51 17.41 2.20

　　处置可供出售金融资产取得的投资收益 - 0 0

　　处置以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产取得的投资收益 0.35 0.11 0.13

　　处置其他非流动金融资产取得的投资收益 0.32 3.64 4.35

　　该公司投资收益主要来自于股权的持有和处置收益。近三年公司分别实现投资收益18.15亿元、35.65亿元和22.84亿元。其中2020年投资收益同比下降35.93%，主要系公司于2019年转让所持Health Harmony Holdings L.P. （简称“HHH”）12部分股权取得的投资收益较大所致。2018-2020年公司持有国药产投股权的收益分别为15.20亿元、16.22亿元和17.80亿元，占投资收益总额比重分别为83.75%、45.50%和77.93%，投资收益可持续性强。同期公司分别实现净利润30.20亿元、37.44亿元和39.40亿元，整体盈利情况良好。

　　2021年前三季度，该公司实现营业收入270.48亿元，同比增长22.38%。

　　同期实现毛利率50.53%，同比下降5.34个百分点，主要系部分产品盈利空间因集采中标而有所减少所致。同期公司资产减值损失因计提对其他联营企业AMG和EOS Imaging的长期股权投资减值损失，同比增长280.76%；公允价值变动净收益因BioNtech股票价格上涨，同比增长38.53倍。受上述因素综合影响，当期公司营业利润同比增长 38.62%至 46.99亿元，净利润同比增长43.09%至39.35亿元。

　　未来，该公司将继续以促进人类健康为使命，秉承“持续创新、乐享健康”的经营理念，以广阔的中国医药市场、欧美主流市场和全球新兴市场仿制药的快速增长为契机，坚持“4IN”（创新Innovation、国际化Internationalization、

　　整合Integration、智能化Intelligentization）战略，秉承“创新转型、整合运营、稳健增长”的发展模式，围绕未被满足的医疗需求，不断提升产品力、品牌力，持续提高创新能力、整合能力以及国际化能力，高效运营，以确保本公司的业绩长期增长。公司以创新研发为核心驱动因素，专注投入在疗效确切、符合现代医学发展导向的领域，坚持提升早期研发和后期产业化开发能力。同时，公司持续强化营销体系的建设与整合，营销模式向专业化、品牌化、数字化方向转型，以实现营销的可持续发展。此外，公司各业务板块均积极整合外部优质资源，丰富产品线、拓展市场空间，并通过对被并购企业的深度整合降低成本、提高效率、产生协同效应，在巩固原有的经营优势的同时，加快公司营业规模的扩大和市场竞争力的提升。

　　12 设立于开曼群岛，主要资产为和睦家医院。

　　该公司系由复星高科控股的民营医药类上市公司，股权结构清晰，产权关系较稳定。公司法人治理结构较为健全，公司与控股股东在人员、资产、财务、机构和业务等方面相互独立。公司已根据自身经营管理的需要建立了较合理的内部组织架构以及内部控制体系，可为经营管理活动的顺利开展提供基本保障。

　　该公司由复星高科控股。复星高科是一家由自然人郭广昌先生实际控制的控股集团，旗下产业涉及医药、消费、房地产和矿业等领域，其中医药是其核心业务之一。截至2021年9月末，复星高科持有公司38.62%的股权。公司实际控制人为自然人郭广昌先生。公司产权状况详见附录一。

　　近年来，该公司高管人事变动频繁。2020年1月，梁剑峰辞去非执行董事职务，王灿辞去非执行董事、董事会审计委员会委员职务；4月戴昆辞去副总裁职务；5月Hequn Yin辞去高级副总裁职务，李建青辞去副总裁职务；6月沐海宁辞去非执行董事及董事会审计委员会、提名委员会、薪酬与考核委员会委员职务；10月彭奕然辞去副总裁职务；12月李鑫磊辞去副总裁职务。2021

　　年3月，陈战宇辞去副总裁职务；6月黄天祐、江宪退任独立非执行董事；9

　　月Lihui Zou辞去副总裁职务；11月龚平、张厚林辞去非执行董事职务。202

　　年1月，王可心辞去联系总裁、首席投资官职务，关晓晖辞去执行总裁、首席财务官职务，李东明辞去联席总裁职务，汪曜辞去副总裁职务。离职原因涉及个人原因、家庭原因、工作变动、任职期届满等。其余人事调整：由吴以芳担任公司执行董事、董事长及首席执行官，陈启宇由执行董事董事长调整为非执行董事，姚方由执行董事、联席董事长调整为非执行董事，李东久担任高级副总裁，Aimin Hui担任执行总裁，李胜利、冯蓉丽担任高级副总裁，王全弟、

　　余梓山担任独立非执行董事。新世纪将持续关注高管变动对公司经营影响及公司后续的人事情况。

　　该公司关联交易主要涉及商品和劳务交易、股权转让、资产租赁、物业服务、关联方担保等。2020年公司向关联方销售原材料商品和提供劳务的金额为40.32亿元，占当年度营业收入比例为13.30%。其中，公司以市场价向国药控股销售医疗产品、原料及试剂29.81亿元。同期，公司自关联方购买商品和接受劳务的金额为7.13亿元，占当年度营业成本的比例为5.31%。

　　截至2021年9月末，该公司在上海复星高科技集团财务有限公司（简称

　　“复星财务公司”）13存款余额为7.03亿元，应收利息为103.21万元，取得复星财务公司短期贷款1.35亿元，中期贷款0.34亿元，应付利息18.11万元。

　　同期末，公司对关联方的应收款项14余额为8.45亿元，其中应收国药控股款项余额为7.13亿元，对关联方的应付款项15余额为2.75亿元。

　　图表 13. 公司关联交易情况 （单位：万元）

　　关联交易内容 与公司关系 定价方式 2018年 2019年 2020年

　　资料来源：根据复星医药2018-2020年年度报告及2021年三季报整理

　　近年来，该公司不断完善法人治理结构。公司控股股东与公司在人员、资产、财务、机构和业务等方面相互独立，公司董事会、监事会及其它内部机构独立运作。公司董事会下设战略委员会、审计委员会、提名委员会、薪酬与考核委员会和环境社会及企业管治委员会，并制定有各专业委员会的职权范围和实施细则。公司监事会能够独立、有效地行使对董事、高级管理人员的监督和检查权。公司积极建立高级管理人员的绩效评价标准和程序，并根据实施情况适时作相应的修订、完善。

　　该公司的组织架构设置较符合其控股型集团的业务特点，各部门职责分工明确，并各司其职，基本可满足公司日常经营管理需要。公司组织架构详见附录二。

　　该公司业务主要涉及药品制造与研发、医疗器械及医学诊断、医疗健康服务等领域，公司部分主要子公司情况详见附录三。公司在战略、财务和人

　　13 复星财务公司为复星高科的控股子公司，主营复星高科成员单位的存贷款、财务、融资咨询等。复星财务公司原注册资本为3.00亿元，公司出资2,700万元。 2015年，复星财务公司注册资金从3亿元增加至15亿元，其中公司认缴的注册资本为2.73亿元，增资完成后公司持有复星财务公司股权比例由9%上升至20%。

　　14 包括应收关联方的应收账款、应收票据、其他应收款、应收股利及预付账款等应收款项。

　　15 包括应付关联方的应付账款、其他应付款、合同负债、租赁负债等应付款项。

　　事上对子公司进行严格管控。公司通过加强与子公司董事会及经理层的战略沟通，谋求集团自上而下的战略一致性；对子公司实行年度预算管理，向其委派董事长、总经理、财务总监和人力资源总监。

　　在预算管理方面，该公司按照集中领导、分层管理原则，公司预算由财务部负责编制和实施。公司根据《公司章程》制定了较为完善的绩效管理制度、体系和流程，建立了以KPI和平衡计分卡为原则的绩效考核体系。基于高级管理人员的岗位职责，于每年年初根据本集团战略目标和预算分解设置考核指标、签订绩效考核书并逐级进行业绩考核。

　　在采购管理方面，该公司制定了采招管理基本准则及相应的管理评估指标，并成立了集中采购与采购管理部，专业管理各业务板块的采购业务，拟通过集中采购项目形成规模效应，提升议价能力；同时，集中招标实现了采购渠道的梳理，推动采购过程简化、采购管理成本降低，并有利于确保采购产品的供应质量与后期服务能力。

　　在环保、质量及安全方面，该公司制定了管理控制和检查机制，以及药品质量信息的汇报制度，严格管控制药成员企业的药品不良反应信息。各制药成员企业已相继建立了EHS管理体系 ，总部层面也设立了EHS体系管理委员会，确立了总部与制药成员企业上下一体的管理体系，开展日常的EHS体系管理工作，对药品生产成员企业的安全、健康和环保进行管理控制和督察。

　　在资金管理方面，该公司借助各家银行网上结算系统建立了内部资金结算平台，以提高公司资金管理效率和总部对资金的集中管理能力。

　　在对外投资方面，该公司制订了一整套较完善的对外投资管理制度，涵盖寻找目标企业、投资立项论证、对目标企业尽职调查、投资决策、合同签订和整合等各主要环节。公司有严格的投资审批程序，所有的对外投资均由公司总部进行蕞终决策。

　　在融资方面，该公司授信、融资由总部资金部门统筹管理，子公司财务部门配合执行。对于部分经营较为成熟的子公司，公司亦允许其独立对外融资，但授信相关事项均需事前向总部资金部门报备并得到批准，并由总部资金部门进行统筹。

　　根据公开市场信息、该公司2018-2020年审计报告、公司2021年12月28日提供的《企业信用报告》、复星高科2022年1月4日提供的《企业信用报告》，公司及控股股东无重大的未决诉讼或仲裁事项，未发生重大工商、质量、安全事件，无违约情况发生，存续债务付息正常。

　　图表 14. 公司重大不良行为记录列表

　　信息类别 信息来源 查询日期 控股股东 母公司 重要子公司 存在担保等风险敞口的非核心子公司

　　欠贷欠息 中国人民银行征信局 2021/12/28 无 无 无 无

　　各类债券还本付息 公开信息披露 2022/1/27 无 无 无 无

　　资料来源：根据复星医药所提供数据及公开信息查询，并经新世纪评级整理。

　　备注：“未提供”指的是公司应该提供但未提供；“无法提供”指的是公司因客观原因而不能提供相关资讯；“不涉及”指的是无需填列，如未对非核心子公司提供过担保。

　　该公司通过控制债务规模和综合融资成本，维持合理的财务杠杆水平，随着债券及借款到期，公司短期偿债压力有所加大。但公司经营活动现金获取能力强，货币资金存量充裕，融资渠道畅通，能对债务偿付提供良好保障。

　　安永华明会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司的2018-2020年财务报表进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计报告。公司财务报表按照财政部颁布的《企业会计准则—基本准则》以及其后颁布及修订的具体会计准则、应用指南、解释以及其他相关规定编制。

　　图表 15. 2020年以来公司合并报表范围主要变化（单位：亿元）

　　控股子公司名称 标的 取得对价 并购日

　　上海星耀医学科技发展有限公司（“星耀医学”） 星耀医学的50%股权16 0.11 2020年3月19日

　　重庆星荣整形外科医院有限责任公司（“重庆星荣”） 重庆星荣的100%股权 0.68 2020年2月24日

　　宁波复瀛投资有限公司（“宁波复瀛”） 宁波复瀛的100%股权 0.30 2020年4月8日

　　苏州星晨创业投资合伙企业（有限合伙）（“苏州星晨”） 苏州星晨的45%股权 0.05 2020年4月8日

　　星耀（天津）投资管理合伙企业（有限合伙）（“星耀天津”） 星耀天津的45%股权 0.05 2020年4月15日

　　复星艾迪（苏州）医药科技有限公司（原名为希米科（苏州）医药科技有限公司）（“复星艾迪”） 复星艾迪的51%股权17 0.05 2020年5月9日

　　深圳复星健康信息科技有限公司（“深圳复星”） 深圳复星44.10%股权18 0.76 2020年5月28日

　　吉斯美（武汉）制药有限公司（原名为费森尤 吉斯美的100%股权 1.20 2020年11月20日

　　16 截至2020年末，复星医药累计持有星耀医学100%股权；

　　17 截至2020年末，复星医药累计持有复星艾迪100%股权。

　　18 截至2020年末，复星医药累计持有深圳复星63.50%股权。

　　控股子公司名称 标的 取得对价 并购日

　　斯卡比（武汉）医药有限公司）（“吉斯美”）

　　深圳信生药业有限公司（“深圳信生”） 深圳信生100%股权 0.0345 2021年3月29日

　　上海星苑达医疗科技有限公司（2021年10月25日更名为星苑达医疗科技淮安有限公司）（“上海星苑达”） 上海星苑达70%股权 2.24 2021年4月15日

　　原控股子公司名称 标的 处置对价 处置日

　　淮安兴淮国际医院有限公司（“兴淮国际”） 兴淮国际的60%股权19 1.73 2020年11月10日

　　广州心耀投资管理有限公司（“广州心耀”） 广州心耀的100%股权 注销 2020年7月20日

　　上海汉颖生物技术有限公司（“上海汉颖”） 上海汉颖的100%股权 注销 2020年6月24日

　　佛山市禅怡健康管理有限公司（“禅怡健康”） 禅怡健康的100%股权 注销 2020年2月29日

　　远东肠衣食品有限公司（“远东肠衣”） 远东肠衣100%股权 0.0354 2021年4月26日

　　台州市立浙东医养投资管理有限公司（“浙东医养”） 浙东医养75%股权 5.31 2021年7月6日20

　　佛山禅曦房地产开发有限公司（“佛山禅曦”） 佛山禅曦100%股权 5.5021 2021年5月31日

　　图表 16. 公司财务杠杆水平变动趋势（单位：%）

　　资料来源：根据复星医药所提供数据绘制

　　2018-2020年末，该公司所有者权益持续增长，分别为335.93亿元、392.04

　　亿元和459.84亿元。其中2020年末较上年末增长17.29%，主要系公司自身经营积累、出售Gland Pharma0.19亿股存量股及增加Gland Pharma少数股东股份赎回期权公允价值使得资本公积增加所致。得益于此，2020年末资产负债率为45.05%，较上年末下降2.45个百分点。同期末权益资本与刚性债务

　　19 截至2020年末，复星医疗不再持有兴淮国际股权。

　　20 2021年7月6日为工商备案日期。

　　21 股权转让价款1.76亿元，债权转让价款3.74亿元，共计5.50亿元。

　　的比率为121.97%，权益资本对刚性负债的覆盖程度较高。2020年末公司其他综合收益余额为-9.34亿元，较上年末下降99.49%，主要系受汇率波动影响公司外币财务报表折算差额显著扩大所致。2018-2020年，公司向股东分别派发现金股利11.02亿元、10.00亿元和8.19亿元。

　　2021年9月末，该公司所有者权益为484.04亿元，较上年末增长5.26%，增加主要来自未分配利润。期末公司未分配利润为199.69亿元，占权益资本总额的41.25%，规模较大、占比较高，未来现金红利的分配或将对资本稳定性造成一定影响。

　　图表 17. 公司债务结构及核心债务（单位：%）

　　资料来源：根据复星医药所提供数据绘制

　　近三年末，该公司负债期限结构总体趋于短期化，长短期债务比分别为106.21%、111.75%和51.58%。其中2020年末比率大幅下降主要系：①较多应付债券即将到期转入一年内到期的非流动负债。②Gland Pharma上市，公司终止确认授予其非控股股东的股份赎回期权使得所对应25.56亿元负债转入权益所致。

　　除刚性债务外，该公司负债主要集中于其他应付款、应付账款、递延所

　　得税负债和合同负债。2020年末公司其他应付款余额为41.16亿元，主要由应付未付费用、保证金、与其他单位往来款和未付工程款等构成。其中应付未付费用为27.73亿元，主要为销售费用及员工报销款等。公司应付账款余额为29.42亿元，较上年末增加36.65%，主要系受业务规模扩大公司采购增加所致。公司递延所得税负债主要为公司对联营、合营企业投资等产生的应纳未纳税额。当年末合同负债余额为10.20亿元，较上年末增加102.38%，

　　主要系公司向客户收取预收款项增加所致。此外，公司其他非流动负债为0.55

　　亿元，较上年末减少77.91%，主要系公司授予子公司Sisram附属公司非控股股东的股份赎回期权行权所致。

　　2021年9月末，该公司长短期债务比进一步下降至46.20%，主要系当期预收款项、其他流动负债及持有待售负债增加所致。其中，预收款项较上年末增加115.42%至21.98亿元，主要系业务规模扩大所致；其他流动负债较上年末增加21.84倍至12.46亿元，主要系当期公司当期发行超短期融资券12.00

　　亿元所致；此外，公司持有待售负债2.34亿元主要为持有待转让的亚能生物技术（深圳）有限公司股权。其余科目较上年末变化不大。

　　图表 18. 公司刚性债务构成（单位：亿元）

　　资料来源：复星医药，综合融资成本=当年利息支出总额/（期初刚性债务总额+期末刚性债务总额）

　　2018-2020年末及2021年9月末，该公司刚性债务余额分别为235.92亿元、221.52亿元、242.88亿元和290.16亿元。同期末，短期刚性债务余额为108.73亿元、91.65亿元、151.85亿元和197.88亿元，分别占总刚性债务的比例为46.09%、41.37%、62.52%和68.20%，2021年9月末占比上升主要系公司当期发行超短期融资券12.00亿元，同时较多银行借款即将到期转入一年内到期的长期借款所致。2021年9月末，公司信用借款占银行借款总额的

　　58.11%。从借款结构看，公司银行借款以人民币借款、美元借款和欧元借款为主。由于外债外用，近年来公司的汇兑损益金额不大，需关注公司后续汇兑损益变化情况。

　　图表 19. 公司经营环节现金流量状况

　　注：业务收支现金净额指的是剔除“其他”因素对经营环节现金流量影响后的净额；其他因素现金收支净额指的是经营环节现金流量中“其他”因素所形成的收支净额。

　　该公司销售账款结算较为及时，现金获取能力较强。2018-2020年，公司营业收入现金率分别为109.01%、105.08%和105.46%，同期公司经营性现金净流量分别为29.50亿元、32.22亿元和25.80亿元。2020年经营活动产生的现金流量净额较上年相比有所减少，主要系公司向BioNTech支付了1.25亿

　　欧元mRNA新冠疫苗授权首付款，使得当年现金净流入量放缓所致。利润总额是带动公司EBITDA增长的主要因素，近三年EBITDA对刚性债务及利息支出的覆盖程度均较好。

　　2021年前三季度，该公司营业收入现金率为100.84%，同比基本持平。

　　当期经营活动产生的现金流量净额同比增加22.94%，主要系公司业务规模扩大，收到的回笼资金增加，同时税费净支出下降所致。

　　图表 20. 公司投资环节现金流量状况（单位：亿元）

　　为实现战略目标，近年来该公司在固定资产及股权收购等方面的投资力度较大。2018-2020年投资环节产生的现金流量净额分别为-52.45亿元、-1.72

　　亿元和-47.06亿元。其中，2019年净流出量大幅收窄，主要系公司出售 HHH股权收回现金，以及对外投资支付的现金同比减少所致。2020年净流出加快主要系公司以约0.50亿美元认购BioNTech股票及加大固定资产投资力度所致。

　　2021年前三季度，该公司投资环节产生的现金净流出为25.85亿元，同比下降27.87%，主要系当期处置子公司及其他营业单位收到现金6.03亿元，同时投资支付的现金同比减少所致。

　　图表 21. 公司筹资环节现金流量状况（单位：亿元）

　　该公司融资渠道较多且较畅通，2018-2020年公司筹资活动现金流净额分别为31.38亿元、-19.36亿元和14.67亿元。其中，2019年公司筹资环节现金流转为净流出主要系出售 HHH（主要资产为和睦家医院）股权收回的现金用于偿还带息债务所致。2020年公司筹资活动现金流为净流入状态，主要系子公司Gland Pharma上市募集资金，公司出售持有Gland Pharma存量股收回资金24.31亿元及主动扩大融资规模所致，此交易导致公司在Gland Pharma的股东权益份额发生变化，当年资本公积增加21.94亿元、少数股东权益增加13.33亿元。

　　2021年前三季度，该公司筹资活动产生现金流出为7.45亿元，同比增加6.78亿元，主要系当期偿还债务支付现金大幅增加122.84%至198.75亿元所致。

　　图表 22. 公司主要资产的分布情况

　　期末全部受限资产账面金额（亿元） 7.79 11.50 17.20 未披露

　　2018-2020年末，该公司资产总额持续增长，分别为705.51亿元、761.20亿元和836.86亿元。公司流动资产规模较小，近三年末流动资产占总资产比重始终在30%以下。

　　从流动资产构成情况看，该公司流动资产主要由货币资金、应收账款、

　　存货和交易性金融资产构成，2020年末余额分别占总资产的11.90%、5.45%、

　　6.17%和2.35%。当年末，公司应收账款余额约为45.65亿元，与上年末基本持平，账龄绝大部分在一年以内，坏账风险较小。存货主要由原材料、产成品、库存商品和在产品构成，2020年末余额为 51.63亿元，较上年末增加31.01%，主要系新产品上市以及抗疫类产品增加所致。存货中原材料和产成品账面价值分别为19.17亿元和14.53亿元，国家对药品有效期有严格规定，存货存在一定的减值风险，2020年计提存货减值0.68亿元，期末存货减值准备余额为1.26亿元。2020年末交易性金融资产余额为19.70亿元，较上年末增加331.07%，主要系BioNTech股票价格上涨及公司持有的其他金融资产上市22所致。此外，2020年末预付款项余额为14.95亿元，较上年末大幅增长259.30%，主要系公司支付1.25亿欧元mRNA新冠疫苗首付款所致。2020年末货币资金余额为99.62亿元（其中受限部分金额为9.93亿元），货币资金较为充裕，可为公司即期债务偿还提供一定支撑。

　　从非流动资产的构成情况看，该公司非流动资产主要由长期股权投资、

　　22 其他金融资产上市主要系上市公司先声药业和ONCR等。先声药业于2020年10月27日在联交所上市，公司持股数量43,600,629股，持股比例为2.64%，2021年4月21日，市值为3.56

　　亿港币。ONCR于2020年10月2日于美国纳斯达克证券交易所上市，公司持股数量962,321股，持股比例为4.41%，2021年4月21日，市值为0.13亿美元。

　　固定资产、无形资产、商誉和在建工程构成，2020年末余额分别占总资产的26.66%、9.72%、10.36%和10.37%。长期股权投资是公司规模蕞大的资产类别，近三年末余额分别为214.28亿元、209.30亿元和223.09亿元。2020年末，公司长期股权投资中国药产投和天津药业集团有限公司（简称“天津药业”）的股权投资余额分别为141.21亿元和11.33亿元，合计占长期股权投资账面价值的68.38%。公司主要参股企业大多具有一定的竞争力和盈利能力，公司长期股权投资总体质量较好。公司固定资产主要由机器设备、房屋及建筑物构成，2020年末成新率为55.47%。无形资产主要为土地使用权、专利权及专有技术、软件使用权和销售网络等。公司商誉由并购事项形成，主要为并购Gland Pharma、锦州奥鸿、Sisram、恒生医院和苏州二叶等形成，2020

　　年末对应商誉余额分别为37.19亿元、9.46亿元、7.25亿元、6.37亿元和5.03

　　亿元。截至2020年末，商誉减值累计计提3.58亿元。2020年末公司在建工程为41.22亿元，较上年末增加30.86%，主要系生物医药产业园基地工程及厂房项目投入增加所致。2020年末公司在建工程转固定资产金额为11.10亿元，主要系办公及经营型楼宇、新建及扩建厂房、生产设备及其他更新改造完成转入，分别为5.48亿元、3.11亿元、1.38亿元及1.02亿元。

　　受限资产和境外资产方面，2020年末该公司受限资产较上年末增加49.57%。受限资产规模相对较小，且以货币资金为主，对后续债务融资影响较小。近年来，随着主营业务的海外扩展，境外资产规模迅速增长。目前公司境外资产主要包括美国创新研发及商业化平台Fosun Pharma USA、印度注射剂药品生产制造企业 Gland Pharma、以色列医疗美容器械研发生产企业Sisram、主要面向非洲市场的药品分销公司Tridem Pharma以及瑞典呼吸机器械企业Breas。2020年末，公司境外资产规模占总资产规模的25.31%。

　　2021年9月末，该公司流动资产占总资产比重34.01%，持续上升。公司交易性金融资产余额较上年末增加 76.10%至 34.69亿元，主要系当期BioNTech股票价格持续上涨所致。应收账款较上年末增加38.76%至63.34亿

　　元，预付款项较上年末增加42.25%至21.27亿元，增幅显著主要系下属子公司于上年末对应收款及预付款进行清账出力，导致基数大幅下降所致。其他应收款较上年末增加173.88%至8.92亿元，增加主要来自公司出售自亚能生物技术（深圳）有限公司股权23。同期末公司增加10.21亿元持有待售资产，

　　主要为公司持有拟向天津金耀集团有限公司转让的天津药业股权24。此外，

　　公司其他非流动资产较上年末增加83.54%至19.89亿元，主要系子公司珠海禅诚医院有限公司预付佛山禅曦房地产开发有限公司5.84亿元，用于建设及运营妇女儿童医学中心及养护院。其他科目较上年末变化不大。

　　23 2021年10月8日公司公告拟以15.96亿元转让亚能生物合计29.02%股权，截至2022年1月末，公司持有亚能生物20.00%股权。

　　24 原计入长期股权投资，2021年8月23日，公司拟向天津金耀转让天津药业25.0011%，转让价款为14.33亿元，预计将分三期付款及交割。

　　图表 23. 公司资产流动性指标

　　近年来，该公司流动性紧张，主要由于公司较多长期债务即将到期转至一年内到期非流动负债科目、且公司主动扩大短期债务融资规模以满足偿还到期债务、公司应付供应商款项及预收客户的款项均有所增长导致，2020年末公司资产流动性指标有所弱化。

　　该公司建立良好的资金管理制度，通过资金池方式归集25控股公司闲置资金，提升存量资金使用效率，同时防范存款管理过程中可能出现的非规范性业务风险；根据集团整体发展战略和经营计划，及时编制资金预算和实施严格的计划管理。

　　2018-2020年末，该公司母公司口径总资产为317.83亿元、382.46亿元、405.33亿元和427.23亿元。资产主要由货币资金、其他应收款、一年内到期的非流动资产、长期股权投资和其他非流动资产构成。2020年末货币资金余额为3.45亿元，占合并口径的3.46%。其他应收款余额为46.07亿元，主要为对外暂付款和押金及保证金等。一年内到期的非流动资产余额为16.87亿

　　元，为发放给子公司的委托贷款。长期股权投资余额为284.06亿元，主要为对子公司（含联营及合营子公司)的投资。其他非流动资产余额为67.23亿元，全部为公司发放给子公司的借款，借款利率为4%-6%。

　　图表 24. 母公司主要资产（单位：亿元）

　　2018-2020年末，该公司母公司口径总负债分别为 135.17亿元、145.77亿元和158.26亿元，其中以刚性债务为主，同期末占比分别为80.15%、72.52%和70.51%。公司母公司口径盈利来源几乎全部来自投资收益，2018-2020年，

　　25 公司合并口径货币资金主要分布在本部、上海复星医药产业发展有限公司、Gland Pharma、复宏汉霖和Sisram等子公司，本部保留资金调度权利，其中上市子公司资金归集需符合外部监管要求和内部流程。

　　公司母公司口径实现投资收益分别为22.30亿元、23.58亿元和19.45亿元，同期净利润分别为20.39亿元、20.63亿元和15.34亿元。

　　2021年9月末，该公司母公司口径总资产为443.58亿元，增加主要来自其他应收款、持有待售资产、一年内到期的非流动资产及长期股权投资。总负债为170.84亿元，其中刚性债务占比为72.58%。同期末公司本部货币资金余额5.04亿元，其中受限货币资金1.68亿元。公司本部长期股权投资账面价值为290.90亿元、其他非流动金融资产为1.25亿元，未来股利分红及资产处置收益可进一步提高本部偿债能力。2021年前三季度，公司母公司口径实现投资收益12.52亿元，实现净利润10.30亿元。

　　该公司控股股东复星高科是国内规模蕞大的综合类民营企业集团之一，已形成多元化的业务布局，综合市场竞争力强，部分主业盈利能力良好，盈利能力较强。复星高科资产质量好，现金类资产较丰富，融资渠道多元化。

　　截至2021年9月末，复星高科经审计的合并口径资产总额为3,963.41亿元，归属于母公司所有者权益832.59亿元；资金支持方面，复星高科控股子公司复星财务公司给予公司5.20亿元授信额度。复星高科规模优势突出，能为公司的发展提供一定的支持。

　　2. 国际及国有大型金融机构支持

　　该公司信誉良好，与多家商业银行建立了良好的合作关系，信贷融资渠道畅通。截至2021年9月末，公司共计获得主要合作银行的授信额度约人民币541.85亿元，其中已使用授信额度约人民币177.31亿元。

　　图表 25. 来自大型金融机构的信贷支持

　　机构类别 综合授信 其中：贷款授信 放贷规模/余额 利率区间

　　资料来源：复星医药（截至2021年9月末）

　　该公司通过“创新转型、整合运营、稳健增长”的发展模式，实现了快速发展；目前公司现已形成了以制药业务、医疗器械与医学诊断业务、医疗

　　健康服务业务整合发展的产业格局。公司制药业务的产品在代谢及消化系统、抗肿瘤及免疫调节、抗感染、中枢神经系统及心血管系统等领域具有较强的竞争力，且研发能力较强；间接参股的国药控股则是国内药品分销市场的龙头企业，市场优势地位明显，能与药品制造业务产生较好的协同效应。公司在相关领域对外投资经验丰富，但快速的扩张也加大了公司资金和并购整合的压力。公司收入规模保持增长，期间费用虽对利润造成一定吞噬，但公司毛利率高且投资收益规模突出，整体盈利能力仍较强。

　　该公司系由复星高科控股的民营医药类上市公司，股权结构清晰，产权关系较稳定。公司法人治理结构较为健全，公司与控股股东在人员、资产、财务、机构和业务等方面相互独立。公司已根据自身经营管理的需要建立了较合理的内部组织架构以及内部控制体系，可为经营管理活动的顺利开展提供基本保障。

　　该公司通过控制债务规模和综合融资成本，维持合理的财务杠杆水平，随着长期债券和银行借款到期，公司短期偿债压力有所加大。但公司经营活动现金获取能力强，货币资金存量充裕，融资渠道畅通，能对债务偿付提供良好保障。

　　根据相关主管部门的监管要求和本评级机构的业务操作规范，在本信用评级报告有效期（本信用评级报告出具之日起至2022年10月15日止）内，本评级机构将持续关注发行人外部经营环境的变化、影响发行人经营或财务状况的重大事件、发行人履行债务的情况等因素。

　　在发生可能影响发行人信用质量的重大事项时，本评级机构将启动不定期跟踪评级程。